图片来源 @视觉中国
文 | 市值观察，作者 | 徐风，编辑 | 小市妹
【资料图】
" 冷热酸甜，想吃就吃。"
这句叫响全国的广告语背后，是已经在中国牙膏市场沉浮三十多年的 " 冷酸灵 "。
近期，冷酸灵母公司登康口腔再次更新了招股书，第三次向深交所主板发起冲击。
这家老牌牙膏品牌，还能焕发第二春吗？
3 年烧了 8 亿
1990 年，邓嵘加入重庆牙膏厂（登康前身）后，从基层推销员到全国销售一把手，仅用了 3 年时间，他也是冷酸灵崛起的主要操盘者。
而如何打破冷酸灵发展瓶颈，始终是邓嵘需要面对的问题。对于一个非头部品牌，与早已上市的云南白药、两面针相比，没能在行业快速增长期利用资本市场壮大，在当下竞争格局早已固化的节点选择上市，颇有 " 起大早赶晚集 " 之感。
首先是，当前行业增长遇到天花板，增速已经放缓。据欧睿数据，2017-2021 年国内口腔清洁护理用品市场规模由 388.48 亿增长至 521.73 亿，复合增速为 7.65%，其中 2021 年增速仅 4.56%。
其次，登康的营收净利润规模早已被云南白药等牙膏品牌甩出几条街。
2021 年云南白药以牙膏为核心的健康品子公司实现营收 59.1 亿，而登康包括牙膏、牙刷和口腔医疗等主营业务收入 11.4 亿，只有前者的五分之一。同期净利润 1.19 亿，刚刚突破亿元大关，只有云南白药整体的 4% 左右。近年来其净利润增速也在放缓，由 2020 年的 50.79% 降为 2021 年的 25.26%。
需要注意的是，登康的净利润中有很多来自政府补助。2019-2021 年都在 1500 万以上，2019 年占净利润比重甚至高达 34.9%。刨除税收优惠，2021 年其扣非净利润仅为 0.97 亿。
而取得这样的业绩，登康靠的还是高额销售费用开支。
经统计，2019-2021 年登康共计投入销售费用 8.2 亿，但扣非净利润之和仅为 2.1 亿。且 3 年间销售费用率均超 20%，远超云南白药、倍加洁、两面针等同行。
▲来源：登康口腔招股书
除了严重依靠营销，登康的经营状况也不容乐观。作为消费品企业，其资产负债率远高于同行，偿债能力较弱。2022 年上半年为 49.60%，高于云南白药的 25.47%、倍加洁的 34.16% 和两面针的 15.55%。
同期其账上现金仅为 2.09 亿，虽能覆盖短期 1.83 亿的应付账款，却无法应对 3.7 亿的流动负债。
且登康的存货增速还在加快。在 5.68 亿的流动资产中就有 2.09 亿的存货，相较于 2021 年增长了 26.06%，高于 2020 年和 2021 年的 -0.72% 和 19.57%。
多重压力下邓嵘加快了上市步伐。据招股书，公司甚至给予了客户一定的信用期，通过增加应收账款的方式提振业绩。
反映在报表上，2022 年上半年登康的应收账款达 3274.08 万，相较于 2021 年底仅半年时间就增长了 17.9%，高于 2020 和 2021 年增速的 15.64% 和 17.8%。另外，合同负债作为对客户的预收款，同期为 0.54 亿，已超 2021 年 0.23 亿的 1 倍有余。
在登康上市的募资用途中，用于营销的项目达 3.77 亿，占募集资金的一半以上。扩大渠道营销，这也正是登康目前想要的。
营销至上路难走
冷酸灵的崛起与邓嵘过于注重营销有关，但当下也玩不转了。
1987 年，冷酸灵被推向市场时，国产牙膏正处在 " 黄金时代 "，中华、两面针、黑妹、六必治等各地方品牌群雄逐鹿。
但紧接着的是，高露洁和佳洁士等外资品牌大举 " 入侵 "，中国牙膏市场随之迎来一轮大洗牌。
凭借品牌和资本优势，外资品牌通过疯狂的广告营销和价格战横扫中国市场，市场占有率一度达到 70% 左右。
不少牙膏品牌本着以市场换技术的期望，却被外资以资本换市场的现实所击溃。
直到 1996 年，冷酸灵等到了转折点。邓嵘通过与国际奥美广告公司合作，提出了 " 冷热酸甜，想吃就吃 " 的口号，聚焦抗敏感领域，冷酸灵一炮而红。
再叠加对下沉渠道的猛攻，2001 年登康的股份制改造，邓嵘逐渐走上了事业高峰，到 2003 年冷酸灵就达到了国产牙膏品牌销量第一名。
2005 年，其牙膏销量已增加至 1.87 亿支，年销售收入从改制前的千万级达到了 3.26 亿。反观两面针，营收则由 2003 年的 5.86 亿降至 2006 年的 4.28 亿。
此后，邓嵘还提出了 " 营销 + 投研 " 战略，将营销提升到了企业的战略级高度。
当前，登康的收入来源仍以经销商渠道为主，2022 年上半年渠道营收占比达 77.7%。可以说，这和邓嵘重营销的策略不无关系。在线下经销商渠道，邓嵘给足了推广促销费用和毛利空间，前五大经销商毛利率能达到 40% 左右。
然而，这一策略已然失效，冷酸灵并没有守住国产品牌销量份额第一的位置，逐渐被云南白药超越。
究其根源，与其定位的局限性密切相关。
成败都在 " 冷酸灵 "
冷酸灵的崛起与抗敏感市场定位不无关系，随着行业整体蛋糕的增长，冷酸灵也吃到了红利。
但问题是抗敏感市场太小，仅为总牙膏规模的 10% 左右。招股书显示，2021 年市场规模为 27.48 亿，相对于 2019 年的 26.45 亿仅增长了 3.89%。
冷酸灵虽在抗敏感领域市占率近 60%，但也已经看到了天花板。
另外，冷酸灵的品牌名称同样有很强的功能性定位，远高于云南白药、好来（原黑人牙膏）等品牌对某一细分领域关联度。这使其在切入其他牙膏的细分领域时，会相应提高消费者的认知成本。
更为重要的是，邓嵘将冷酸灵定位为大众品牌，这也限制了其向高端市场扩张。大众品牌进军高端远比高端品牌下沉的难度大的多。
低线城市本为冷酸灵的基本盘，走高端布局高线城市还会面临丢失市场的风险。
因此对于邓嵘而言，只剩下继续扩展渠道和消费群体等为数不多的选项。
从渠道上看，传统的经销商和直销渠道增速已经放缓，线上电商成为经营重点。电商模式在 2020 年和 2021 年增速都在 50% 以上，但无奈规模较小。2021 年营收仅 1.5 亿，营收占比 13.17%。
在消费群体扩展上也有难度。目前冷酸灵客群以 80 后和 90 后为主，Z 世代的品牌认知并不高。
近年来冷酸灵通过品牌联名、口味创新、赋予社交属性等手段，营销重心开始向年轻人倾斜。
如联合小龙坎推出各种口味的火锅牙膏；和国家博物馆联名推出了 " 新国宝 "" 新国潮 " 系列；2021 年还邀请腾格尔担任 " 新晋治愈大使 "，创作了魔改神曲《天堂》，推出新品猫爪牙刷等。不仅如此，冷酸灵还是各大综艺平台的常客。
综合来看，邓嵘一系列贴近年轻人的举措取得了一定效果，年轻化营销以互联网渠道投放为主，渠道的快速增长成了冷酸灵的新看点。
实际上，电商虽有潜力，但也受限于规模和市场空间。未来相当长时间，" 冷酸灵 " 还离不开营销这根拐杖。能期待的，或许只有多元化了。
更多精彩内容，关注钛媒体微信号（ID：taimeiti），或者下载钛媒体 App
关键词：